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起承转合:解码高瓴消费的千亿版图

29 12月
作者:无痕阅盘|分类:牛散牛基|标签:高瓴 投资 价值 生意 研究 微信 滴滴 美团 良品铺子 海底捞 江小白 京东

作者:戴老板

编辑:储松竹/姚书恒

出品:远川研究所私募研究组


一位当代青年的消费日常,很可能已经绕不开高瓴。

 

每天醒来后,TA可能先刷会儿微信,再用滴滴打车上班,中午用美团叫外卖,下午吃一包良品铺子,晚上跟朋友去海底捞,吹两瓶雪花,喝几杯江小白,回家后用蓝月亮洗衣服,然后躺床上打开手机,用京东购购物,用贝壳看看房,用爱奇艺刷刷剧,最后在格力的暖风下睡去。


如果TA是一位紧跟潮流的Z世代,那生活中可能会跟高瓴有更多交集:比如TA可能排过喜茶的长队,用过怪兽的充电宝,玩过Burton的单板,淘过名创优品的小玩意儿……而如果她是位女生,则极可能用过完美日记的粉底液,买过MOODY的美瞳,逛过话梅的线下美妆店……


经过十几年的耕耘,高瓴已经打造出了一个拥有众多国民级消费品牌的Portfolio,横跨早期、VC/PE、二级、定增和并购。从客单价几十块的新式茶饮,到万亿GMV流水的电商平台,从数百万骑手的配送网络,到只有几家店的美妆品牌,高瓴在消费赛道上已经押注了近1000亿人民币


但在消费领域的庞然存在和大开大阖,也仅是高瓴的一部分而已。在过去15年里,高瓴重点押注了消费、生物医药、互联网、企业服务等四个主要领域,而论规模它已经是亚洲最大的基金公司之一。在褪去了早期的神秘色彩后,近些年人们才得以窥见了高瓴特立独行的底色。


比如它不拘泥于阶段,不管公司多大都可能会投;它不计较价格,当年给京东拍出10亿美金估值现在已成经典桥段;它喜欢“中台赋能”,热衷于跟创业者一起改变企业的“生长空间和增长曲线”;在某些领域它甚至会直接躬身入局——同行们初期感到困惑,后来便是认同甚至模仿。


在“术”的层面逐渐清晰之后,人们也在试图理解高瓴的“道”,素材主要来自张磊的著作和演讲。在公开的上百万一手文字中,人们既可以找到“长期主义”和“价值投资”等基础概念,也能找到“守正用奇”、“弱水三千、只取一瓢”等东方哲理,以及“Think big,Think long”这样的西式表达。


但问题在于,这些底层逻辑都太普适了,普适到绝大多数人都能理解,而相比之下高瓴又太成功了,成功到绝大多数人都要仰望。从浅显易懂,再到万人羡慕,这中间的推导和传递过程是什么?换句大白话来说就是:这些道理你懂,我懂,人人都懂,仅凭它们就能解释高瓴的成功吗?


一旦无法理解推导和传递过程,人们就免不了诉诸于怀疑和猜测。随着高瓴的super deal频繁地出现在媒体的头条之上,越来越多的人举着放大镜,试图寻找每笔交易中的那些博弈细节——是真的在创造价值吗?是真的在坚持长期吗?是真的在拿时间当朋友吗?


因此在创业15年之后,高瓴身上仍然围绕着一层迷雾。“无法定义”成了市场看待高瓴时的共识——这给足了诠释的余地,但也带来了臆想的空间,而恰好高瓴身上的诸多元素——规模的膨胀、业绩的震撼、对经营的深入、对研究的自信——为这种臆想提供了足够多的“线索”。


如果把高瓴只当成一家传统投资公司,这些迷惑都可理解。但它身上的一切未知,恰巧都来自于它对“投资”这门生意的重新设计——高瓴在用自己的原则发掘企业的同时,也在用同样的原则审视自己,它在寻找护城河的同时,也在给自己打造护城河,它在改造企业的同时,也在改造自己。


本文将以高瓴在消费领域的千亿投资为主线,结合对消费团队成员的大量访谈,试图建立“答案”的全部推导过程。下面进入正文部分。


01. 起


不那么众所周知的是,在高瓴成立之后的5年里,它的所有投资几乎只集中在二级市场。


这是张磊的主动选择。2005年6月高瓴刚刚成立,便得到了耶鲁捐赠基金两位灵魂人物大卫·斯文森(David F.Swensen)和迪安·高桥(Dean Takahashi)的鼎力支持,募集到了宝贵的2000万美金。虽然规模不大,但基金的自由度非常高,投资范围可以横跨天使、VC、PE和二级证券市场。


投一级还是投二级?这是一个问题。在高瓴创业之前的2003~2004年,腾讯、携程、盛大等互联网公司密集上市,造就了中国VC行业的第一波高潮,熊晓鸽、阎焱们占据各大媒体头条,海外VC/PE机构纷纷进入中国,相比之二级市场则带着混乱、草莽、江湖的标签,显得落寞许多。


一级市场虽然聚光灯环绕,但也存在很多障碍。早期中国的VC/PE投资都是小圈子里的游戏,重人脉重资源重关系,刚刚起步的高瓴并不占优势。相比之下港美股市场对各路参与者一视同仁,可以更加公平地“兑现认知”。在这种背景下,张磊选择二级市场作为主阵地并不意外。


也正是这个选择,为高瓴的独特性埋下伏笔:一二级市场里都有大量流派,但前者的“主流”偏重deal-driven(交易驱动),无论是PE还是VC都需要敏感把握机会;后者的“主流”则偏重research-driven(研究驱动),需要深度思考商业本质,被当做榜样的是巴菲特和芒格。


更进一步,张磊将“价值投资”设置为高瓴的至高准则,并将“研究驱动”作为公司的立命之本。


所谓“研究驱动”,是指以“洞察商业本质”为第一原动力,用研究来获取洞察,用洞察来引导决策。在“研究驱动”者的眼里,每一门生意背后都有底层的逻辑和变量,只有秉承第一性原理追本溯源,才能获取对本质的洞察,而缺乏这种洞察,投资决策就必然是无源之水,无本之木,无锚之舟。


高瓴对零售行业的研究,展示了这种“研究驱动”模式的全貌。尽管张磊把第一笔钱投给了腾讯,但包括零售、餐饮、服饰、快销品在内的消费行业,却是高瓴花时间最多的领域。2007年加入公司的消费研究员戴粤湘回忆道:“高瓴一开始就不是只投科技,消费的仓位一直都很重。”


首先,高瓴的研究不拘泥于某家上市公司,而是先“向行业历史要答案”,像素级地复盘了零售业长达200年的“前世今生”,研究各类业态的“进化轨迹”,从夫妻杂货店,到连锁超市、折扣店、百货公司,再到大型综合超市,仓储式购物、线上零售等,还原这些模式兴衰的全部过程。


除此之外,高瓴还深度研究零售创新的经典案例,比如最早使用卫星通信来协调库存的沃尔玛,“会员制+平价”的Costco,“去品牌化”德国奥乐齐、“本质上是快餐店”的日本便利店等。不光是案头研究,张磊和同事们还喜欢跑遍全世界去实地调研,跟企业家和创业者直接沟通。


这些兴衰和创新背后的“为什么”,才是高瓴感兴趣的东西。研究者会秉承“第一性原理”,对行业演化的驱动因素进行连续追问,归纳简化,找到最底层的变量,而这些变量显然不是品类、坪效、客单价这些零售术语所在的level,而是社会结构、生态设施、审美变化等更加深层次的规律。


“研究”这门投资机构的必修课,其实是一件主观性很强的工作,“一千个投资人就有一千种研究方法”,有的止于财报数据,有的止于公司调研,有的止于觥筹交错。但对于高瓴来说,研究必须秉承“第一性原理”,如果没有抵达对商业本质的洞察,那就要继续去追问,继续往下探索和深挖。


逼近真相的研究,需要投入巨大精力。张磊曾说过[1]:“在创立高瓴之后,我们花最多时间研究的行业就是零售。”但当2010年张磊坐在刘强东面前时,高瓴对零售的理解已经远超同行甚至企业家。尽管多年后,人们只记得谈判桌前的豪迈,却忽略了这是“研究驱动”长期积累的结果。


2010年对于高瓴来说是重要的一年,凭借对京东和蓝月亮的大手笔投资,张磊和高瓴的名字第一次出现在公众视野。


在出手京东之前,高瓴是一家以二级为阵地、经历过一轮完整牛熊的投资公司:它既重仓了腾讯这样5年35倍的超级牛股,也曾在08年金融危机时果断出手抄底。它开张5年,业绩复合回报率超过50%,这份成绩帮助高瓴的规模从2000万美金飙升到几十亿美金,扩张了上百倍。


投资京东是高瓴迈出二级市场的第一步,成就这笔传奇投资的因素有两个:一是高瓴对零售的深刻理解,这让它在敏锐地意识到:零售的核心是连接消费者和商品,在电商时代,高效的物流体系是“连接”的关键要素和核心竞争力,而资本可以大幅加速这种核心竞争力的淬炼。


第二点则是张磊本人的魄力——没有他的力排众议,这个内部争议很大的项目恐怕难以实施。不过问题在于,对京东的投资已经超越了传统价值投资的范畴——传统价投派极少主动告诉企业家怎么做,也非常在乎价格是否便宜。3亿美金投资京东,似乎是一次对于价投教条的“越界”


到底是“越界”?还是“迭代”?2010年高瓴跨入一级市场,在洞察了无数生意的商业本质之后,他们这时急需一个问题的答案:投资这门生意的本质,到底是什么?


02. 承


在进入一级市场之后的几年,高瓴其实并没有高举高打,而是按照创投传统的“狙击手”模式,略显零散地看一些项目。


团队也没有成规模成建制,而是从二级市场投研人员里抽调部分同事前去支援,消费研究员戴粤湘就是其中一员。当时高瓴在一级市场基本上只投C轮以后,而且是以TMT领域为主,消费的项目并不多。2014年,高瓴领投了重庆江小白的A轮,这算是高瓴首次投资C轮之前的项目。


投了江小白之后,一家叫little freddie(小皮)的婴童食品主动找过来,告诉高瓴说听说你们投了江小白,“我觉得投江小白的人能懂我们”。就这样,高瓴又投了这家公司的天使轮。这从侧面反应了高瓴当时虽然手握京东这种“石破天惊”的明星案例,但在一级市场领域并没有成熟的打法。


“研究驱动”能力可以帮助高瓴掌握洞察商业本质,但在之后则需要有一套可执行的方案来“变现”这种洞察,用一句简练的话总结就是:“在无关处寻找有关,在有关处寻找洞见,在洞见后构建方案”对二级市场来说,从“洞察”到“方案”的链条简单明快——建立头寸,做多做空、持有兑现。


但在一级市场,构建方案的复杂度更高,流动性、交易结构、组织团队、策略打法……这都需要“重新来过”


留给高瓴探索的时间并不多,因为消费投资的机遇正在像海啸般涌来,其中最关键的变量就是2012年之后,国内电商、物流、通信等零售生态设施得到革命性的提升,新品牌崛起速度大为缩短,叠加上更加认同“国潮”的年轻一代消费者,消费创业公司们面临着前所未有的历史机遇。


搭建一只成建制的消费团队,似乎是当务之急。2014年,曾在华平任职多年的曹伟加入高瓴担任合伙人,负责整个消费团队曾任百度和京东高管的沈皓瑜2017年加入高瓴担任合伙人,负责消费的海外投资;曾在凯雷等机构工作多年的何正均,也于2019年加入高瓴,担任董事总经理。


摆在这些资深投资人面前的问题是:搭建一个四处看项目的团队容易,建立一个有“完整方案”的团队则不简单,投什么?怎么投?同行的模式值得参考吗?


伏笔早已埋下。在最早的京东和蓝月亮两个案例身上就能看到高瓴的特行独立:传统一级市场的模式,张磊并不感兴趣。对于京东,高瓴推动刘强东建设耗金巨大的物流体系;对于蓝月亮,张磊说服罗秋平进军暂时会亏损的洗衣液领域。这让习惯于扮演财务投资人角色的机构感到迷惑。


这种“离经叛道”,也无法被传统价值投资者所理解。事实上,一级市场的人其实极少谈论价值投资,原因就是其束缚、条框太多。护城河理论也好,安全边际也好,这些静态的价值投资框架理论没有办法“适应”变化迅速的一级市场,而在张磊之前,也没有人试图让它去“适应”。


在这种背景下,高瓴要么扔掉包袱,在一级市场上闷声发财;要么追本溯源,对价值投资理念进行迭代。张磊选择了后者。


从事后的角度回顾,这是时代的要求。2010年之后,中国GDP总量超越日本成为世界第二,在工业化、城镇化狂飙的同时,中国也经历着互联网带来的信息化革命,科技和商业创新不断涌现。显然,那种“言必称茅台”式的教条投资,即使在二级市场大放异彩,也会显得离时代脉搏很远。


迭代价值投资理念,是一个循序渐进的过程。在2010年底,张磊在内部提出了“做时间的朋友”这一原则,为之后“长期主义”的提法埋下伏笔。而针对传统的“护城河理论”,张磊也在原有基础上提出了新的解释:世界上只有一条护城河,就是企业家不断创新,不断疯狂创造价值。


这句“正确”到令人无法反驳的话,其实远远不够。护城河(Moat)理论直接来自于巴菲特,后面需要跟着一系列“标准化”的定义,比如晨星公司的帕特·多尔西(Pat Dorsey)作为研究巴菲特的专家,就曾总结出四种“护城河”形态:无形资产、转换成本、网络经济和成本优势,被广泛引用。


因此,张磊在迭代价值投资理论的同时,必须给受众们一个明确的阐述:什么样的企业才能“不断疯狂创造价值”?


高瓴的答案是一个包含四个要素的框架:人、环境、生意和组织——这是审视一门生意的四个维度,它来自于高瓴长期研究成功企业得到的洞察:成功虽然没有统一的标准,但卓越的企业总是源于创始人、组织基因、生意模式和大环境之间的匹配。这是一种基于“共振”的lollapalooza效应——人创造着生意,环境塑造着生意,组织驱动着生意,四个因素相互匹配,就会爆发出惊人的生命力。


高瓴是否每一次投资,都会使用“人、环境、生意和组织”的框架?对于这个问题,投了喜茶和蜜雪冰城等项目的董事总经理何正均给出了肯定的回答:是的,每一次,我们每次都会从这四个方面来审视,而且我们投了以后,也会主动帮助公司去分析这四个方面,增强这四个方面。


不过跟高瓴其他受访者一样,何正均也在不断强调这套体系不能一味简单套用,因为各个因素在不同项目中的权重不同,“有可能环境不好,但公司生意的效率最高,团队的组织能力搭建起来,这种也可以投,环境不好不代表不能投”。其原则,是要在具体项目中分清主要矛盾和次要矛盾。


2018年高瓴对完美日记的投资,就是一种“研究驱动”叠加“人、环境、生意和组织匹配”的经典案例。


这个项目是戴粤湘推动负责。她跟完美日记创始人黄锦峰只聊了不到一个小时,就决定投资。但其实在之前,高瓴消费团队对美妆领域已经做了长期研究——从KA、CS、线上等渠道,到韩束、百雀羚、相宜本草这些品牌。这些研究帮高瓴积累起了核心洞察,也给了他们敏锐感受行业变化的能力。


而在2018年前后,美妆赛道的“环境”出现了重要的变化:上下游供应链成熟(为代工奠定了基础)、新一代消费者对国货认可(为国产品牌崛起创造可能)、互联网“水电煤”基础设施的完善(让品牌可以直接跟消费者沟通)——参照历史,这些“生态设施”的变化极有可能催化出一个崭新的品牌。


创造一个新的消费品牌显然是一门好“生意”,那么剩下的工作,就是需要找到跟新的“环境”和好的“生意”相匹配的“人”和“组织”。对于“人”的特质,张磊在《价值》中这样讲:看人,就是看拥有伟大格局观的创业者,看他的内心操守和价值追求,看他对商业模式本质的理解与投资人是否一致。


换句话说:高瓴喜欢对商业模式的洞察跟高瓴相一致的那类人。而对于完美日记这个case,戴粤湘在一次采访中这样评价道[2]:“我们发现David(黄锦峰)思考行业模式、机会和生意模式的视角都是非常创新、同时是非常长期主义的……他的想法和我们对这个行业的思考是很契合的。


因此,全部的投资过程可以提炼成一段话:长期研究和跟踪美妆赛道,复盘历史,获取对行业本质的洞察,在“环境”产生新变化时敏锐发现,思考最佳的“生意”模式,然后在限定的“环境”和“生意”框架下,寻找最匹配的“人”和“组织”——通过走访大量创业者和项目,黄锦峰和他的完美日记就是成果之一。


从“研究驱动”的实践,到“真正的护城河”的重新定义,再到“环境、生意、人和组织匹配”这一投资生态模型的提出,高瓴大胆地迭代了价值投资的部分内容,并在理念层面完成了一次闭环。不过,这个新的闭环仍然只停留在“发现价值”之上,高瓴最终抵达的终点,却在一个更高的层面上:创造价值。


两个字的差异,将意味着高瓴的惊险一跃。


03. 转


不妨先来思考一个有意思的问题:假如作为“投资公司”的高瓴,遇到作为“创业公司”的高瓴,会如何分析对方的“生意”和“环境”?


很显然按照高瓴的方法,“价值投资”的演化历史是必须要首先厘清的。这个理念源自两位哥伦比亚大学教授——本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)和戴维·多德(David Dodd),并在1934年出版的《证券分析》一书中被系统性的总结,主要提倡用“低于清算价值的价格购买股票”。


在50年代,价值投资的接力棒交到了巴菲特手里。在初期,他仍然延续了老师格雷厄姆“捡烟蒂”的方法,“用便宜的价格购买一般的公司”。但在认识查理·芒格之后,巴菲特转变思路,开始寻求“用合理的价格购买优秀的公司”,而如何定义“优秀的公司”,又引入了“护城河”和“内在价值”等概念。


至此,价值投资流派出现了第一次重大的创新和变革,也是唯一的一次。而如果把“价值投资”当成一门“生意”回过头来审视,格雷厄姆式价投和巴菲特式价投,都是适应当时“环境”“生意”模式——前者适应了大萧条后“遍地是烟蒂”的环境,后者适应了战后美国经济增长消费繁荣的环境。


所以兼具“投资公司”和“创业公司”双重身份的高瓴,一定会问自己这样两个问题:我所处的“环境”发生了什么变化?我的“生意”该如何调整?


对于价值投资这门生意,“环境”的变化正在被越来越多的人承认:随着科技和创新的井喷涌现,那些既创造了巨大社会价值,又贡献丰厚财务回报的卓越企业,大多数都无法用传统价值投资框架来套用——高瓴对“护城河理论”的迭代并非“独家”,很多大师级人物都在做,比如李录,比如段永平。


如果只从赚钱的角度来看,传统价值投资的方法其实已经足够,高瓴在二级消费领域的投资就足以证明:他们在2014年抄底洋河股份,2015年重仓古井贡B,2017年买入华润啤酒,2019年投资海底捞、2020年重仓五粮液……这些公司都是价值投资框架下的好公司,也给高瓴带来丰厚的收益。


但在高瓴进入一级市场后,感受到了更多变化:一方面是新公司大量涌现,但快速发展也带来了更多的管理、组织、人才等方面的问题;另外一方面,传统企业出现被科技创新“激活”和“再造”的机会。面对环境变化,传统企业转型乏力,新兴创业者则缺少经验,纯价值挖掘已经不能适应时代的要求。


如何来匹配这种变化后的“环境”,早期高瓴并没有扯旗呼喊,而是暗中沿着两条路线来进发:一是不断积累“募投管退”中“管”的能力,最终形成体系化的“赋能”中台,同时帮新兴企业和传统企业解决问题(哑铃战略);二是在某些找不到“环境-人-生意-组织”匹配的领域,亲自入局主动创造匹配。


第一条路线的的里程碑事件,是2017年百丽国际惊天动地的531亿Buyout;第二条路线的经典案例,是新瑞鹏(宠物医院)和高济医疗(零售药房)的诞生。


我们先谈第一条路线。高瓴最开始的初心很简单:把“融投管退”中“管”的环节加强一下。在一级市场资历很深的曹伟认为:“(很多人)觉得我每个月跟企业要3张报表,一年去开4次董事会,盯着年度预算,搞搞公司治理,这样在某种程度上也叫管,但是在今天的环境里面远远不够。”


为何很多投资机构对这个环节并不热衷,原因也很简单,一方面是“尺度”问题,另一方面是“能力”问题,尤其是后者。投资机构如果无法做到深刻理解商业本质,对被投企业的“赋能”很容易扭曲成“指手画脚”;而如果没能提炼一套赋能企业的“工具箱”,则提出的建议很多时候都是在“帮倒忙”。


因此即使高瓴再自信,也要对“赋能”这件事保持谨慎。因此在进入一级市场的前几年,很少听到高瓴“赋能”企业成长的消息,但随着投资企业变多,高瓴逐渐总结出了一些企业成长过程中共性的痛点,迭代出一些具体的“解决方案”,将其模块化、产品化,沉淀在高瓴内部投后团队中。


而2017年10月高瓴私有化百丽这个super deal,成为高瓴投后赋能“体系化”和“中台化”的起点,一套“前端业务驱动的中台模式”基本成型。


首先,高瓴建设了一个服务于公司所有部门的中台“投后价值创造”体系,其中包括7个团队管理运营团队、财务团队、IT大数据团队、并购资本团队、法律合规团队、人力资源团队、市场品牌团队等。比如帮助良品铺子进行智能门店选址,就是由IT大数据团队相关人员负责。

 

同时,高瓴为了保障响应速度,还在各前台业务部门设置了“随军保障部队”。比如消费团队就有一个10人左右投后管理部门,这个部门专注消费赛道,主要提供精益管理、门店数据分析、人力资源等投后服务。如果说把高瓴的投后比作医院的话,这个部门就有点像消费企业的专科医生。


更进一步,高瓴把赋能的需求分为了三类:日常赋能、专项赋能、长期赋能。日常赋能主要指定期帮企业做全面“体检”,以月或季度为单位;专项赋能则一种更加深入和定制化,主要解决企业的突发急症,通常不超过18个月;而长期赋能则是指跟企业一起来做某些中长期能力的建设。


赋能的对象则是“哑铃战略”的两端:一端是像百丽、公牛这种传统企业,另外一端则是像良品铺子、完美日记这样的新兴企业。前者实力雄厚,但需要数字化改善甚至再造业务;后者在互联网时代可以快速实现0到1的崛起,但在管理、运营、供应链甚至基础研发等领域都需要补课。


无论是哪种赋能,“科技”都在里面占据核心位置。例如在名创优品这个项目中,高瓴的IT大数据团队帮助企业建立了商业智能(Business Intelligence)系统,能够精确回溯产品销量变化的真实原因,进而提升库存的管理能力。这种能力一旦建立,就可以不断复制给其他零售被投企业。


而百丽项目几乎是“高瓴模式”的集大成者:凭借“研究驱动”在零售行业积累的深刻洞察,高瓴曾经在2008年的底部坚定抄底过百丽。而到了零售环境已经沧海桑田的2017年,高瓴私有化了这家跟踪了10年的公司,用“科技赋能消费”的理念推动百丽转型,帮助它的“生意”更加匹配它的“环境”。


投资圈内将高瓴整套“前端业务驱动的中台”赋能体系,视作是高瓴在内部孵化了一个成本特别高、但是实战性特别强的in-house咨询公司。但需要注意的是,这套体系并非是高瞻远瞩、未雨绸缪设计出来的,而是整个高瓴在一次又一次的实践中,通过bottom-up(自下而上)建立起来的。


而第二条路线——主动创造价值——则更需要top-down(自上而下)的视野以及与之相匹配的能力和野心。


张磊曾经讲透过这个路径:“如果理解的结果可以通过二级市场实现,我们就买入股票长期持有,如果没有这样的公司,我们就寻找私人市场,如果没有私人市场;我们就自己孵化。”换句话说,高瓴用“研究驱动”来寻找洞察,用“人-环境-生意-组织匹配”来构建方案——必要时它会自己来做


如果中台赋能只是沿着“募投管退”这条线的加速奔跑,直接入局打造“匹配”就是在“金融”和“实业”之间的天堑上奋力一跃。这种跨越需要极强的耐心和自信,比如高瓴用3年多的时间亲力亲为,整合出一家700家宠物医院的庞大实体,并跟对手瑞鹏合并成行业龙头新瑞鹏。


这种已属实业范畴的大开大阖,震撼了整个业界。但在张磊看来,这种亲自下场的“控股型投资”显然并不是以赚钱为单一导向(这种钱赚得也很慢,甚至不赚钱),它和第一条路线(中台赋能)合并在一起,都是为了“创造价值”,这是一种既延续了价值投资的内核,也更加匹配当前“环境”的模式。


而到这里,高瓴终于完成了对传统价值投资框架的所有更新:从“研究驱动”,到对有价值企业的定义(“真正的护城河”),再到“环境、生意、人和组织的匹配”投资生态体系,最终叠加“创造价值”的两条路线,一个更适应当前环境的理念和模式终于跃出海面。张磊把它们统称为“长期结构性价值投资”


这是高瓴这15年真正的演化轨迹。那些万千喧闹的融资、上市、浮盈、并购等头条新闻背后,藏着一条“高瓴之所以是高瓴”的隐秘路径。


至于演化的驱动力,可以用开头的问题来回答:作为“创业公司”的高瓴,会按照“环境-生意-人和组织”的四个维度来审视自己,当环境出现变化,它定会调整投资这门生意的模式——既包括理念的“道”,也包括策略的“术”,把它们做到与环境、组织、人相匹配,必然会“疯狂的创造价值”。


当然,驱动力可能还有另外一个,它藏在《左传》的一句话里:“太上有立德, 其次有立功,其次有立言。”沿着格雷厄姆-巴菲特-芒格路线对“价值投资”的继承发展,这在某种程度上就是儒家哲学里的“立言”,做到这一点的人,其名字必定会写在价值投资的教科书里。


让价值投资在中国发生第二次历史性和革命性的升级,这才是我在张磊身上看到的最大野心。在这个面前,谈其他的恐怕都太俗。


04. 合


对高瓴内部的调研中,无论访谈的对象是合伙人还是普通员工,谈起公司文化他们都会频繁地提起一次词:“抗折腾”


这很奇怪,因为投资机构几乎是全世界最不喜欢“折腾”的一类公司。在我调研过的数十家机构里,组织架构几年、十几年甚至几十年不变的公司比比皆是。最极端的“榜样”当属Berkshire Hathaway,其位于奥马哈的总部长期只有25名左右的员工,以至于每年圣诞节拍集体照都是一个模样。


但高瓴却不同,它折腾的幅度和频率远高于一般机构。一个可以佐证的事实是:笔者采访对象中的接近一半都有过长期轮岗经历——戴粤湘曾在宠物平台做了两年管理,跟她同样看早期项目的VP沈哲懿在2018年被派驻到百丽,另一位VP程楷则在跟永辉的合资公司“彩食鲜”里担任过CFO。


这种经历给高瓴人带来了不一样的体验,戴粤湘回忆时认为这段经历“很痛苦,但收获很大”,而在做过两年被投企业CFO的程楷眼里,岗位轮换的另外一个重要原因是高瓴在“用一个很长的时间周期去培养投资人,希望他们把(投资的)十八般武艺都能掌握大部分,并拥有自己的长板。”


这是“自我匹配”的延续:为了适应“环境”的变化,高瓴不仅需要调整投资这门“生意”的模式,也需要调整“人”和“组织”。


张磊对组织的重视是众所周知的。在《价值》中,有一个专门的章节来讲如何构建卓越组织,而在今年9月份的一次演讲中,他更是直截了当地讲了这样一句话[3]:组织决定战略,而非战略决定组织。因此在高瓴看来,只有把内部架构调整到跟“研究驱动”和“创造价值”相匹配,才能实现“长期结构性价值投资”的战略。这是高瓴一切“折腾”的出发点。


以消费投资团队为例,其经过多次调整后,形成了当前的状态:在消费领域负责人曹伟的统一调配下,团队里既有主要看中后期PE阶段项目的,也有专门看早期VC阶段的;既有主要负责海外投资和并购的,也有一个专门做投后赋能的10人团队。同时,这些角色又常常相互支援甚至互换。


综合搭配的团队,会带来管理的困难,但高瓴显然不想用精确到小数后两位的KPI来做管理。在采访中曹伟拿考核为例,他认为如果把考核重点放在每年投多少个项目上,就必然会得到跟战略反向的结果,“即使老板再强调说咱们要把研究做好,以研究做导向,员工也会天天想着去投项目。”


企业文化反而在组织建设里占据了一个非常重要的位置。在成立的15年里,高瓴有两项企业文化的关键词被延续和坚持下来:一个是“学院派”,一个是“运动队”


比如在高瓴消费团队中,执行董事王尊负责海外项目的并购,他在2019年主导了对威士忌老牌企业罗曼湖集团的并购,并购依据是团队对全球酒类消费的长期研究,而后续推动罗曼湖集团跟江小白的合作,又需要跟团队的其他同事密切配合。这是对“运动队”文化的一种典型诠释。


关于“学院派”风格,90后姑娘沈哲懿深有体会。沈哲懿2016年加入高瓴,专注在消费领域的早期项目投资。曾经在Merrill Lynch做过投行的她之前颇为忌惮中国复杂的投资环境,但在加入高瓴之后,她发现了不一样,“大家真正是比较像学术机构一样的研究驱动,然后对自己很诚实。”


这种“学院派”也是高瓴的基因。2005年高瓴创业时只有包括张磊在内的5个人,在跟朋友借来的办公室里,他们特意修了一个小型的图书馆,书架上堆满了各种年鉴和专业书籍,5个人边学边干,每逢看到书本上的招招式式、有什么新想法就开诚布公地分享,为高瓴种下了“研究驱动”的公司基因。


“扁平化”是高瓴的另外一个关键词,对此在消费领域负责海外投资的沈皓瑜感触最深。


沈皓瑜在京东担任高管时便带团队来高瓴做过几次workshop(研讨会),对高瓴相对熟悉,当时主要印象是“高瓴研究做的特别好,非常有洞察”。但在加入到高瓴后,他感到最惊讶的地方就是“在外界看来高瓴管这么大的AUM,但跟别人想象不一样的是,高瓴还是一个非常小的组织”。


这种体验跟他在京东管理十几万人,恰好是两个极端。由于负责海外投资,沈皓瑜平时常驻在美国,但他“对消费组的每个同事都很了解,每天互动非常多”。因此他觉得尽管高瓴在外界看来规模大deal多,但其实“高瓴是一个很扁平的组织,普通员工到张总那里也没有几个层级。”


在采访中我们感受到,“学院派”、“扁平化”和“运动队”这些特性,无论是先天养成还是后天调校,都是为了让高瓴的“组织”匹配高瓴的“生意”。


也正是因为这个原因,精确描述高瓴的组织意义不大,因为可能过不了一段时间,它就会再次迎来剧烈的调整和变化。今天的高瓴和五年前的高瓴不同,五年后的高瓴和今天的高瓴也必然不同。用曹伟的话说就是:“快速发展的企业组织相对于环境和业务永远是滞后的,必须持续迭代。”


因此,无论是对价值投资的“迭代”,还是对组织架构的“折腾”,都是为了让投资的“环境、生意、人和组织”更加匹配——只有把高瓴看成一家“创业公司”,才能理解这些迭代和折腾。关于高瓴的所有秘密,都能在张磊那句听起来很鸡汤的话里找到答案:“我们是创业者,恰巧是投资人。”


因此,高瓴不是一家资本集团,而是一家创业集团。甚至从另一个角度说:当作为“投资公司”的高瓴,遇到作为“创业公司”的高瓴,高瓴一定会投资高瓴。


05. 尾声


在走进位于朝阳区的高瓴北京office前,我跟其他人一样,对这家公司到底长啥样感到无比好奇。


外界也一直对高瓴这座大厦的内部充满想象:有人觉得它可能是一处藏经阁,遍地是投资秘笈和“扫地僧”式的研究员;有人觉得它可能是一座宫殿,里面充满森严的等级和紧张的空气;也有人觉得它可能像曼哈顿Park Avenue上的投行,里面都是西装革履的投资精英和浓郁的钞票味儿。


这种想象是可以理解的。中国资产管理公司虽然八仙过海各显神通,但大都能在底色中找到相同的元素。但高瓴太特殊了,与众不同的策略、大开大阖的风格,惊人的财富回报……都对它的解读带来噪音和干扰。而未来持续迭代的高瓴,会不会带来更多的迷雾?人们在未来会如何看待它?


迷雾的根源,是没有搞清高瓴这个物种的属性。如果沿着它的演化路线,我们就能发现:审视、理解、解读高瓴,存在着三个明显不同的层次。


第一个层次,到达的是高瓴的感知层,熟知“时间的朋友”、“长期主义”等这些高瓴对外输出的概念,但对其在高瓴框架中的位置并不了解,对《价值》一书的认识停留在各种金句,要么容易陷入对高瓴的无脑崇拜,要么容易被各类“阴谋论”所捕获,大多数围观群众和大众媒体,都在这一层。


第二个层次,到达的是高瓴的理念层,会用审视一家投资公司的角度去理解高瓴,明白高瓴对价值投资的“迭代”和“更新”路径,知道“研究驱动”、“环境、生意、人和组织匹配”和“创造价值”,对“长期结构性价值投资”的背后动机感到困惑,惊叹高瓴的规模和成就,但也喜欢放大审视高瓴的交易细节。


第三个层次,达到的是高瓴的内核层,会用理解一家创业公司的层面去理解高瓴,明白了高瓴本质上是一家把投资作为生意的创业公司,它会用自己提出的“环境、生意、人、组织匹配”的理念来反向审视自己,在进入新的“市场”后迅速调整自己的模式和组织,把自己变成一家颇为套娃的状态:


这是一家通过发现、帮助、培育疯狂创造价值的公司,来疯狂创造价值的创业公司。


在《价值》里,张磊说了这样一段话[1]:“在实践中,中国不乏世界级的创业者,他们能够在瞬息万变中洞察趋势、了解人性。他们理解、适应并推动现实,选择创业的时点、方向,集合运转生意的组成要素,设计驱动生意的组织模式,提升运营效率,甚至改变生意的属性。”


这里面的“创业者”,指的是那些高瓴要去寻找的中国企业家,但指的又何尝不是高瓴自己呢?


全文完,感谢您的耐心阅读。


参考资料:
[1]. 价值,张磊,2020年
[2]. 对话高瓴创投戴粤湘,投中网,2020年
[3]. 请回答2020—张磊和他的朋友们聊《价值》,2020年

起承转合:解码高瓴消费的千亿版图

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